Finanziare Startup e Pmi innovative. Concludiamo il nostro speciale dedicato agli strumenti di finanza straordinaria e innovativa con il quarto ed ultimo contributo. Dopo aver inquadrato e introdotto lo speciale con il contributo di Pier Paolo Vannucci e disegnato il quadro rispetto a ordinamento, disciplina e limiti degli SFP (strumenti Finanziari Partecipativi) con il contributo di Nicola Vernaglione, e trattato poi con Nicola Tracanella dei Piani Individuali del Risparmio (PIR), ed in particolare dei PIR alternativi, terminiamo analizzando due contratti “atipici” molto utili soprattutto per la loro semplicità e finalizzati alla raccolta di finanziamenti: i SAFE e i convertible notes.
Trattandosi di contratti, e siccome “il diavolo si nasconde nei dettagli” diventa di fondamentale importanza disciplinare correttamente le clausole che li formano.
Ci accompagna quindi in quest’ultima analisi l’Avv. Andrea Lovato (socio e partner di Creazioneimpresa).
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Finanziare Startup e Pmi innovative. Il quadro giuridico di SAFE e Convertible Notes
Nei precedenti articoli dello speciale, dopo un primo articolo introduttivo, abbiamo analizzato due strumenti per finanziare startup e PMI innovative: gli Strumenti finanziari partecipativi (SFP), e i Piani individuali del risparmio (PIR)
Già la loro denominazione ci suggerisce che si tratta di istituti giuridici “domestici”. Infatti, sono strumenti che sono normati dal legislatore, che consente di configurarli come contratti tipici.
Il SAFE e i convertible notes sono invece strumenti di derivazione anglosassone, ideati nel sistema di common law e, come tali, non essendo specificamente normati, vengono qualificati come contratti atipici.
Per quei contratti che non trovano una specifica disciplina giuridica nel sistema normativo interno, la norma di riferimento è l’art. 1322 c.c., rubricato “Autonomia contrattuale”, secondo cui: “Le parti possono liberamente determinare il contenuto del contratto nei limiti imposti dalla legge ….”. La norma prosegue al secondo comma precisando la libertà di autodeterminazione nella regolamentazione contrattuale può consistere anche nella libertà di “…..concludere contratti che non appartengano ai tipi aventi una disciplina particolare” (quelli tipici appunto), “….purché siano diretti a realizzare interessi meritevoli di tutela secondo l’ordinamento giuridico”.
Dunque un contratto atipico è quel contratto che non ha una disciplina predefinita nell’ordinamento interno, originando dalla necessità del mondo economico e degli affari di regolare i rapporti tra le parti in modo più aderente alla realtà ed al di fuori di predefiniti schemi contrattuali tipici che come tali non sono adattabili a mutate e sopravvenute esigenze di regolamentazione dei rapporti di affari, in continua evoluzione e cambiamento. Con la precisazione che molti degli attuali istituti contrattuali tipici sono stati originariamente introdotti nella forma atipica. La legge, infatti, non fa che intervenire per recepire e regolare i fenomeni nati e diffusosi nella pratica dei comportamenti di un dato contesto della società.
Tornando al contratto atipico e concludendo su tale premessa, fermo restando l’unico limite legale rappresentato dalla realizzabilità di interessi meritevoli di tutela, se la libertà di autodeterminazione lascia ampia facoltà di contrattazione alle parti (la startup o la PMI e il finanziatore), l’altra faccia della medaglia di tale libertà è rappresentata dal fatto che non essendoci una disciplina normativa in grado di “etero” correggere eventuali carenze del testo, ciò richiede che il contratto sia strutturato, redatto e congegnato in modo da evitare o almeno arginare potenziali dissidi interpretativi forieri di futuri dissidi e contrasti.
Finanziare Startup e Pmi innovative. SAFE
Si diceva nel titolo del presente intervento dell’importanza della semplicità, con ciò volendo fare riferimento tanto alla forma quanto al contenuto del contratto.
Il SAFE è espressione di questo intento semplificatorio fin dal nome, essendo SAFE l’acronimo di Simple Agreement for Future Equity.
Questo strumento contrattuale, da un punto di vista della sua utilizzabilità pratica per le Startup innovative, può considerarsi uno strumento di early stage financing, ovvero destinato ad un impiego successivo rispetto alle prime forme di autofinanziamento (cd. bootstrapping) o di investimenti di terzi cd. family&friends, ma precedente rispetto ad una fase di investimenti da parte di soggetti di finanza strutturata quali i Venture Capitals.
In altre parole, il SAFE rappresenta lo strumento contrattuale ideato per finanziare la startup nella cd. fase di seed o pre-seed.
Ed è proprio in questa fase che il SAFE esprime al meglio la propria principale caratteristica: la semplicità di contenuti e di forma nella sua formalizzazione. Il SAFE è infatti pensato per essere semplice sia per la startup sia per gli investitori, essendo il processo negoziale vero e proprio rimandato ad un momento successivo rispetto al momento dell’investimento (….for Future), ed essendo quindi necessario regolare unicamente pochi parametri, quali il Valuation Cap e/o il Discount.
Vedremo subito cosa sono questi parametri, non prima di avere ricordato che ogni investimento richiede una cd. valutazione pre-money della startup, ovvero la stima del valore della società al fine di stabilire l’entità dell’investimento e la percentuale di equity della startup che gli investitori riceveranno in cambio dell’investimento.
Stimare il valore di una startup che non abbia ancora palesato o concretizzato tutto o parte del potenziale del suo progetto non è tuttavia semplice e il rischio di sopravalutazioni o sottovalutazioni -che si tradurranno inevitabilmente in disequilibri a vantaggio di una o l’altra parte, con le conseguenti ricadute in termini di rimpianti e disaffezioni- è tanto maggiore quanto maggiore è il livello di prematurità del progetto e della struttura aziendale. Ed ancor più in quanto tale valutazione è riferita a valore aziendale anteriore all’investimento da parte di altri investitori futuri a cui è ricollegato il cd. evento di liquidità.
Ecco quindi che sgomberare il tavolo negoziale da questo passaggio critico, rimandandolo in seguito, può favorire gli accordi tra imprenditori e investitori.
Chiarito questo preliminare aspetto, veniamo ora ai due parametri del Valuation Cap e del Discount. Il primo è un tetto massimo (Cap) alla valutazione pre-money della startup; questo protegge l’investitore da rischi di eccessive diluizioni nel caso in cui la valutazione della startup aumenti significativamente nei round successivi.
Il Discount altro non è che uno sconto applicato al prezzo pagato dagli investitori nel round successivo, offrendo agli investitori early-stage termini più vantaggiosi come ricompensa per il rischio assunto in una fase a maggiore potenziale di incertezza.
I due parametri possono ma non devono essere cumulabili tra loro. La scelta di adottare l’uno, l’altro o entrambi, così come la loro entità è rimessa alla negoziazione tra le parti.
In conclusione, la previsione di un tetto massimo del prezzo di conversione del SAFE in quote/azioni della società e la previsione di uno sconto sul prezzo di conversione del prestito in quote/azioni della società consente, in questa fase, di sgomberare il campo negoziale dalle rigidità discendenti dalle contrapposte spinte valutative dell’azienda e di semplificare quindi la contrattazione.
Il vero e proprio rapporto di cambio potrà quindi essere stabilito e concordato in seguito, una volta avveratosi l’evento futuro di liquidità, sulla base di elementi di maggiore certezza e concretezza.
Riassumendo, i vantaggi del contratto c.d. SAFE sono:
Semplicità: Contratto semplice e standardizzato, riducendo i tempi e i costi legali.
Flessibilità: Consente di posticipare la determinazione della valutazione dell’azienda.
Sicurezza: Offre agli investitori una protezione rispetto ai prezzi delle azioni future, grazie a meccanismi di sconto e cap di valutazione.
Da un punto di vista formale il SAFE assume la veste di un contratto dal contenuto (necessariamente) snello, di rapida definizione e che dovrà contenere, oltre agli elementi essenziali di ogni contratto (i.e. l’indicazione delle parti, l’oggetto dell’investimento, l’importo che l’investitore intende versare nella società), il Valuation Cap, lo sconto, l’evento di liquidità utile per la conversione ed il termine entro cui si deve verificare, eventuali diritti riservati al socio investitore e gli eventi che potrebbero determinare la restituzione dell’investimento.
Finanziare Startup e Pmi innovative. Convertible Note
Non dissimilmente dal SAFE, le convertible notes sono uno strumento per finanziare le startup e che prevedono la possibilità di conversione dell’investimento in quote di capitale al verificarsi di eventi futuri predefiniti.
Si tratta di strumenti per la raccolta di debito e dunque si differenziano dallo strumento del SAFE per il fatto che il capitale investito prevede la remunerazione con interessi in aggiunta all’opzione di conversione in equity al verificarsi del successivo evento di liquidità (per es. un nuovo round di finanziamento, il raggiungimento di milestone specifiche o altri eventi di liquidità).
Sono quindi strumenti di debito che rappresentano un ibrido fra le obbligazioni convertibili in azione e il mutuo tradizionale: è strutturato come un prestito, ma in una fase successiva può essere convertito in equity, cioè in quote della società.
Il Convertible note condivide diversi vantaggi del SAFE: uno di questi è la semplicità di questa tipologia di finanziamento visto che gli elementi principali del contratto sono la determinazione del tasso di interesse, un Valuation Cap e/o un Discount e la data di scadenza. Non richiede procedure formali come, ad esempio, l’acquisto di quote o azioni visto che all’inizio si configura come un prestito con un’opzione e una scadenza. La struttura semplice di questo strumento comporta, anche in seguito, un numero minore di complicazioni, in quanto tutte le variabili sono definite al momento della sottoscrizione. La snellezza procedurale è un vantaggio rilevante: a differenza dei contratti tradizionali di finanziamento o acquisto di quote, che richiedono un impegno sostanziale da parte di professionisti legali, un Convertible Note comporta costi amministrativi notevolmente ridotti.
Anche in questo caso il numero di quote/azioni ottenute dall’investitore è calcolato sulla base della valutazione della startup al momento dell’evento (pre-money valuation), tenendo conto di eventuali Valuation Cap e/o Discount negoziati all’atto dell’emissione della convertible note, nonché degli interessi maturati sul prestito.
La Convertible note, come il SAFE, offre agli investitori l’opportunità di finanziare nuovi business con condizioni di conversione favorevoli rispetto a coloro che investono in fasi successive di finanziamento. Questo significa che possono ottenere quote o azioni della società a un prezzo più vantaggioso, rendendo il business più attraente anche per investitori più strutturati come i venture capitalist, in quanto consente di evitare i complessi processi e le spese legali associate a strumenti di debito tradizionali.
Vantaggi delle Convertible Notes
Semplicità: Più facili e veloci da negoziare rispetto a un round di equity.
Flessibilità: Permettono di posticipare la valutazione della startup a un round di finanziamento futuro.
Attrattività: Interessano agli investitori che vogliono evitare complessi accordi di equity nelle prime fasi.
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Per oggi e per questa prima parte del 2024, ci fermiamo qui.
Ricordiamo l’evento conclusivo dello speciale, il nostro Webinar ABC.. di domani prenotabile gratuitamente a questo link
Dalla prossima settimana pubblicheremo i nostri caffè dell’estate con una rassegna degli approfondimenti più letti. Uno speciale estivo che ci accompagnerà fino alla prima decina di settembre.
BUONE VACANZE!!
